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海螺型材 调研短评 业绩拐点渐行渐进 塑料型材原料PVC价格持续上涨，我们于2007年5月23日对海螺型材再次进行了实地调研。由于公司06年底扩建10万吨产能分别于今年4月和6月投入使用，计划全年成本售价差提高100元/吨，前期低价PVC大量库存和海螺自身不断强大的综合竞争力，我们上调07、08年EPS分别为0.56元、0.0.73元，维持“买入”的投资评级。 评论： 1. PVC价格合理波动有利无弊：公司的主要型材产品成本中PVC比重占75％，上游PVC价格波动直接影响公司的毛利率水平。近两年，中国PVC价格经历了供应短缺的价格大起和产能严重过剩的大落，目前供求基本平衡。与国外所不同的时，国内PVC中电石法PVC占据50%以上份额（国外基本都是乙烯法PVC），而此次PVC价格从3月开始的价格上涨，其主要原因电石法PVC在上游成本涨价推动下提价进而带动乙烯法PVC的价格上涨。 我们在07年3月公司研究报告中指明过：海螺集团在上海设立了海螺贸易，其中有专人负责PVC的采购，型材的现金流都用以及时补充原材料，其资金优势和经验优势使海螺能利用PVC价格的合理波动（6000-8000元/吨）来低价储备原料。 在今年一季度PVC价格的相对低价区间，海螺型材储备了大量原料，并足够2季度的生产需求。因此，当PVC价格持续上涨时，海螺的成本并未同步上涨，但其他竞争对手因规模小被动在海螺提价前一个月提高型材产品的销售价格（以往业内其他竞争对手的产品价格都紧随海螺价格变化而变化）。 此次PVC价格的上涨和海螺试探性的延后提价，显示了塑料型材行业整体经营环境偏差、毛利率水平偏低，海螺在业内的强大规模优势和行业调控能力。 2．新增产能已逐步投入生产：海螺在产能扩张停滞了2年后，于06年底在芜湖和唐山两地新扩张了10万吨产能，其中芜湖的6万吨于07年4月投入生产，唐山的也将在07年6月投入使用，预计07年海螺全年有效产能约53万吨。在塑料型材增量10%的基础上，公司计划利用自己在业内的绝对优势，将成本售价差提高100元/吨，即提高毛利约0.3%，增加净利约5000万元。 3．业内整合外资合作或将并行：虽然前期市场最关注的公司焦点“海螺整合实德”和06年海螺与外资的合作表面看还没有新的突破，但随着海螺在塑料型材行业地区的坚固，外延式的收购和寻求海外市场的发展是海螺的必经之路，公司也一直兢兢业业地向着既定的目标不懈努力。我们预计07年下半年，新的产能扩张计划以收购还是新建方式实现，与外资合作的具体规划和方式都会有明确的结果。 4．投资建议：按照海螺产能扩张进程和毛利提高水平，我们上调公司07、08的EPS分别为0.56、0.73元的预测，08年动态PE20倍在目前的市场中估值偏低，考虑公司已经明确步入业绩成长期和07年业内整合外资合作预期，我们认为目前公司股价被市场低估约20％，因此维持“买入”的投资评级。 |
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